株式非公開化で株主の株はどうなる？上場廃止後の対応と投資戦略を解説

2026年6月19日

保有している株の企業が「非公開化する」と発表した――そのニュースを目にしたとき、「自分の株はいったいどうなるんだろう」と不安を感じた方も多いのではないでしょうか。株式の非公開化（ゴーイングプライベート）は、近年の日本でも増加傾向にあるM&A手法のひとつです。東芝やすかいらーくといった大企業の事例が報道されるたびに、個人投資家の間でも「もし自分の保有銘柄が対象になったら」という関心が高まっています。

しかし、非公開化は上場廃止を意味するため、株主にとっては株式の流動性が一夜にして失われる可能性を孕んでいます。 TOB（公開買付け）に応じるべきか、それとも市場で先に売却すべきか、あるいはスクイーズアウトで強制取得されてしまうのか――判断を誤ると、売りたいタイミングで売れない状況に陥ることもあります。さらに、上場廃止後は税務上の扱いも変わるため、確定申告の際に損益通算ができなくなるというリスクまで生じます。

この記事では、株式非公開化の基本的な仕組みから、株主の株がどうなるか、TOBやスクイーズアウトの詳細、そして実際に株主が取るべき対応策まで、具体的かつ丁寧に解説します。すかいらーく・デル・テクノロジーズ・東芝・レックスHD・西友といった国内外の実事例も交えながら、投資判断の根拠となる情報をひとつの記事で網羅することを目指しました。保有株が非公開化の対象になりそうな方はもちろん、M&Aや株式投資の知識を深めたい方にもぜひ最後まで読んでいただければ幸いです。

株式非公開化とは何か

株式非公開化の意味と仕組み

株式非公開化（ゴーイングプライベート）とは、証券取引所に上場している企業が自社株式を市場から引き上げ、非公開会社として再出発することです。英語では「Going Private」または「Privatization」とも呼ばれ、日本でも2000年代以降に急増した経営戦略のひとつです。

上場企業では、一般の投資家が証券取引所を通じて自由に株式を売買できます。株式を公開することで企業は広く資金調達が可能になり、社会的な知名度や信用力も高まります。その一方で、株主への対応コストや情報開示義務など、上場維持に伴う負担は年々増加しています。特に近年は、アクティビスト（物言う株主）による経営への介入や、海外機関投資家からの短期的な利益還元要求が増え、長期的な経営改革が進みにくい環境になっている企業も少なくありません。

こうした状況を打開する手段として、非公開化が選ばれるケースが増えています。非公開化の流れは、おおむね以下のステップで進みます。

ステップ	内容
1. 意向の発表	経営陣やスポンサーが非公開化の意向を公表する
2. 買付価格の設定	第三者機関が株価算定を行い、TOBの買付価格を決定する
3. TOBの実施	公開買付けにより一般株主から株式を買い集める
4. 上場廃止手続き	証券取引所への上場廃止申請・手続きを行う
5. スクイーズアウト	残存する少数株主の株式を強制的に取得する
6. 非公開会社として運営	新たな所有構造のもとで経営を再スタートする

非公開化が完了すると、株式は市場で売買できなくなり、所有者が経営陣や特定の投資家に限定されます。 一般の投資家にとっては「株式の流動性がなくなる」ことを意味するため、どの段階でどう行動するかが極めて重要です。

上場廃止との違いを整理する

「上場廃止」と「株式非公開化」は、結果として同じ状態（非上場）になるものの、その経緯と意味合いには大きな違いがあります。

上場廃止には、大きく分けて「自主的な廃止」と「強制的な廃止」があります。株式非公開化は前者にあたり、企業が自らの意思で戦略的に非上場化を選択します。一方の強制的な廃止は、財務状況の悪化・不正会計・上場基準未達などを理由に、証券取引所から廃止を命じられるケースです。

以下の表で両者の主な違いを整理します。

比較項目	株式非公開化（自主廃止）	強制的な上場廃止
廃止の主体	企業・経営陣が自発的に選択	証券取引所が命じる
主な理由	経営改革・M&A・防衛策など	業績悪化・不正・基準未達など
株主への買付け	TOBによる適正価格での買付けが行われる	原則なし（市場で売却するしかない）
株価への影響	発表後に株価が上昇しやすい	発表後に株価が急落しやすい
株主への影響	一定の保護措置あり	株式が無価値になるリスクあり

強制廃止の場合、株主保護の仕組みがほとんど機能せず、最悪のケースでは株式が紙切れ同然になることもあります。 一方、非公開化の場合はTOBによる買付けが行われるため、市場価格より高い価格で売却できる機会が与えられる点が大きく異なります。この違いを理解しておくことは、廃止の発表があった際に冷静に対応するための基礎知識となります。

非公開化が実施される背景と主な目的

株式非公開化が実施される背景には、企業を取り巻く経営環境の変化があります。特に近年は、以下のような要因が重なり、日本でも非公開化の件数が増えてきました。

① 短期志向の株主圧力への対応 アクティビスト投資家や機関投資家からの「今すぐ利益を還元せよ」という要求が強まっています。こうした短期的な要求に応え続けると、5年・10年単位の長期投資が必要な事業再編や研究開発に集中できなくなります。

② 四半期開示の廃止による経営の自由化 上場企業には四半期ごとの業績開示が求められますが、これが「3ヶ月ごとに結果を出さなければならないプレッシャー」を生みます。非公開化すれば、こうした義務がなくなり、長期視点に立った経営計画を立てやすくなります。

③ プライベート・エクイティ（PE）ファンドによる買収 PEファンドは、割安に評価されている上場企業を非公開化して再構築し、数年後に再上場や売却によって利益を得るビジネスモデルを持ちます。 2020年代に入り、日本でもPEファンドによる非公開化案件が急増しています。

④ 敵対的買収への防衛 株式を誰でも購入できる状態にある上場企業は、常に敵対的買収のリスクを抱えています。非公開化によって株式を市場から引き上げれば、外部からの買収をほぼ不可能にできます。

これらの目的は単独ではなく、複合的に絡み合って非公開化の判断に至ることがほとんどです。 株主としては、発表された非公開化の「目的と理由」を丁寧に読み解くことが、その後の対応を判断する第一歩となります。

株式非公開化のメリット・デメリット

企業側のメリット

経営の自由度向上と意思決定の迅速化

株式非公開化がもたらす最大のメリットは、経営の自由度が飛躍的に高まることです。上場企業では、重要な経営判断（大型投資・事業売却・組織再編など）を行う際に、株主総会での決議や取締役会での説明責任が求められます。特に多数の株主が存在する企業では、意見をまとめるだけで相当な時間と労力が必要です。

非公開化後は、経営陣や特定の投資家が株主構成の大半を占めるため、こうした合意形成のプロセスが大幅に短縮されます。例えば、「新事業への100億円の先行投資」という判断も、少数の株主間での合意のみで実行できるようになります。 株主総会での反対票を気にしながら慎重に進めていた施策を、スピーディーに実行できる環境が整います。

また、取締役の任期についても、上場企業では1〜2年が一般的ですが、非公開化後は会社法の規定により最長10年まで延長できます。これにより、長期的な経営ビジョンを持つ経営者が安定的に舵を取ることが可能になります。

コスト削減と経営情報の保護

上場を維持するには、想像以上のコストがかかります。 有価証券報告書・四半期報告書の作成費用、監査法人への監査報酬、IR（投資家向け広報）活動のコスト、株主総会の運営費用など、年間数千万円から数億円規模の費用が発生する場合もあります。非公開化によってこれらのコストをゼロに近づけることで、削減した資金を事業投資や人材採用に充てられます。

経営情報の保護という点も見逃せません。上場企業は、競合他社にも見える形で詳細な財務情報・事業計画・開発状況などを開示しなければなりません。 非公開化すれば、競合にとって有利な情報を最小限の開示にとどめられるため、競争優位を守りやすくなります。 特に、技術開発や新規事業の立ち上げフェーズにある企業にとって、この情報保護の効果は非常に大きいです。

敵対的買収への防衛策としての効果

上場企業は常に敵対的買収（hostile takeover）のリスクにさらされています。 証券取引所に株式が公開されている以上、第三者が市場で株式を買い集めることで、経営権を奪われる可能性が生じます。 2000年代に日本でも話題になったスティール・パートナーズによるブルドックソース買収攻勢など、敵対的買収の事例はけして遠い出来事ではありません。

株式を非公開化して完全に市場から引き上げれば、外部からの買収はほぼ不可能になります。 非公開会社の株式は公開市場で売買できないため、買収を試みる勢力が株式を取得する手段が極めて限られます。 経営権の安定と長期的な事業運営を守るという観点で、非公開化は最も強力な買収防衛策のひとつといえます。

企業側のデメリット

資金調達手段の制限

非公開化には大きなデメリットも伴います。最も深刻な問題のひとつが、資金調達手段が大きく制限されることです。上場企業は、新株発行や公募増資を通じて、広く投資家から資金を調達できます。急成長を遂げるスタートアップ企業や、大型設備投資が必要な製造業にとって、この手段は経営の生命線といえる場合もあります。

非公開化後は、こうした資本市場からの直接調達ができなくなります。代替手段として、銀行融資・プライベートデット・PEファンドからの出資などが考えられますが、いずれも資金調達のコストや条件が厳しくなる傾向があります。 特に、成長投資のために継続的な外部資金が必要な企業にとって、この制約は事業拡大の足かせになりえます。

株主との利益相反リスク

非公開化を進める際には、経営陣と既存株主の間に利益相反が生じやすいという問題があります。特に、経営陣自らが買収主体となるMBO（マネジメント・バイアウト）では、この問題が顕著になります。

経営陣は、内部情報を熟知しているため、企業の本来の価値を一般株主より正確に把握しています。そのため、「実際の企業価値より低い価格でTOBを行い、経営陣が割安に株式を取得する」という構図が生まれやすいのです。 株主は、提示された買付価格が本当に公正かどうかを自分では判断しにくいという情報の非対称性があります。

この問題への対応策として、日本では特別委員会の設置や第三者機関による株価算定が義務的に行われるようになっています。しかし、後述するレックスHDの事例のように、価格が不当だとして株主が取得価格決定の申立てを行うケースも実際に起きています。利益相反リスクは株主にとって軽視できないリスクであり、非公開化発表時には買付価格の妥当性を慎重に確認することが必要です。

株式非公開化で株主の株はどうなるか

非公開化決定後の株価の動き（一般的な傾向）

株式非公開化が発表されると、対象企業の株価は一般的に大きく上昇します。 この現象は、TOBで提示される買付価格が「発表前の市場株価に対してプレミアムが上乗せされる」ことが多いため起こります。

例えば、市場で500円で取引されている株式に対し、「TOB価格700円で買い取ります」と発表されれば、市場価格は一気に700円付近まで上昇します。このプレミアムは、実際の案件では平均して市場株価の30〜50%程度上乗せされるケースが多く見られます。 発表直後の株価急騰は、長期保有していた株主にとって大きな売却チャンスとなりえます。

ただし、TOBが成功するかどうか不確定な段階では、買付価格をわずかに下回る水準で株価が推移することが一般的です。これは、「TOBが不成立になるリスク」を市場が織り込んでいるためです。発表から実際の上場廃止まで、数ヶ月の時間がかかることも多く、その間の株価の動きを慎重に見守る必要があります。

局面	一般的な株価の動き
非公開化・TOB発表直後	買付価格に向かって急騰（プレミアム30〜50%が目安）
TOB期間中	買付価格をわずかに下回る水準で安定推移
TOB不成立の場合	発表前の水準まで急落するリスクあり
上場廃止決定後	市場での売買が停止され、株価形成が終了する

TOB（公開買付け）の仕組みと株主の対応

TOB（Tender Offer Bid：公開買付け）は、企業が株主に対して「この価格で株式を買い取ります」と公開で申し出る制度です。非公開化の局面では、TOBが一般株主から株式を集める主要な手段として使われます。

TOBの主な流れは以下の通りです。

買付者がTOBの開始・買付価格・買付期間・買付予定数を公告する
株主は証券会社を通じてTOBに応募（応じない場合は保有継続または市場売却を選択）
TOBが成立すれば、買付者が指定の価格で株式を取得する
必要株数が集まれば、残存株主に対してスクイーズアウト手続きが進む

TOBに応じるかどうかは、提示された買付価格の妥当性を確認したうえで判断することが基本です。 公開買付届出書には、第三者機関による株価算定書が添付されるため、算定方法（DCF法・類似会社比較法など）と算定結果のレンジを確認することをすすめます。

破綻による上場廃止の場合

上場廃止の原因が企業の破綻（経営破たん・民事再生・破産など）である場合、状況は非公開化とは全く異なります。 破綻による上場廃止の場合、株式の価値はほぼゼロに近づきます。 債権者（銀行・社債保有者など）が優先されるため、株主は最後の順位で残余財産を受け取る立場に置かれ、実際にはほとんど何も手元に残らないことがほとんどです。

この場合、TOBは行われません。廃止の事実が公表された段階で株式の売却を急ぐ投資家が殺到するため、株価は1円に向かって急落するケースが多く、売却のチャンスはごく短い時間しかありません。 破綻の兆候（債務超過の継続・主要取引銀行との融資交渉難航・監査意見の限定付きなど）は事前から現れることが多いため、財務状況の定期的なチェックが自衛策になります。

完全子会社化など破綻以外の上場廃止の場合

一方、親会社による完全子会社化やMBOなど、経営戦略上の理由による非公開化の場合は、株主にとって選択肢が確保されています。 この場合は必ずTOBが実施され、市場価格にプレミアムを上乗せした買付価格が提示されます。

TOBへの応募か、市場での売却かを判断するポイントは以下の通りです。

TOB価格と市場価格の差：市場価格がTOB価格に近い場合、TOBへの応募が合理的な選択肢になる
追加TOBの可能性：TOBが不成立になった場合の株価急落リスクを考慮する
スクイーズアウトの可能性：TOBで3分の2以上が集まれば、最終的には強制取得される場合が多い（後述）
税務上の影響：上場中に売却するか廃止後に売却するかで、税務処理が変わる（後述）

よほど特別な事情がない限り、上場廃止が確定する前の段階でポジションを決めることが最善の対応です。

TOBに応じなかった場合はどうなるか（スクイーズアウト）

TOBに応じなかった場合でも、株式を保有し続けられる期間は限られています。 スクイーズアウト（Squeeze Out）とは、少数株主の株式を強制的に取得する手続きのことです。 非公開化の最終段階として、残存する少数株主の株式を全て買い取るために活用されます。

現在の日本の会社法では、主に以下の2つの方法でスクイーズアウトが行われます。

方法① 特別支配株主の株式等売渡請求（会社法179条） TOBなどで対象企業の株式の90%以上を取得した場合、残りの少数株主全員に対して株式の売渡しを請求できます。手続きが比較的シンプルで、株主総会の決議が不要な点が特徴です。

方法② 全部取得条項付種類株式の活用（2段階買収） TOBで3分の2（66.7%）以上を取得した後、株主総会の特別決議で全部取得条項付種類株式に変更し、少数株主の株式を一括取得する方法です。 90%未満の持株比率でも実行できるため、TOBの目標達成水準が低い案件でも活用されます。

スクイーズアウトが実行されると、TOBに応じなかった株主であっても、最終的には決められた価格で強制的に株式を売却させられます。 この価格はTOBの買付価格と同額か、それに準じた水準に設定されるのが一般的です。ただし、提示された価格の妥当性に疑義がある場合は、弁護士に相談したうえで裁判所に「取得価格決定の申立て」を行う権利が認められており、適正価格の算定を司法に求めることができます。

上場廃止後に株式を売却するには

TOBにも応じず、スクイーズアウトの対象にもならなかった場合（例：持株比率が一定水準を超えないまま上場廃止になった場合など）、株主は上場廃止後の非流動性のある株式を保有し続けることになります。

上場廃止後に株式を売却するには、以下のような方法が考えられます。

株主名簿管理人（信託銀行など）を通じた手続き：廃止後の株式は株主名簿管理人が管理します。売却には信託銀行等への申請が必要で、上場中の数クリックとは異なり、書類手続きに数週間かかるケースが多いです。
会社への自己株式取得の申し出：会社が自己株式を買い取る意向がある場合、直接交渉する形となります。
相対取引（OTC）：個人間や法人間で直接売買する方法ですが、買い手を探すこと自体が困難を伴います。
非上場株式専門の売却支援機関の活用：非上場株の売却を専門に扱う業者や機関を通じて売却先を探すことも選択肢のひとつです。

いずれの方法も、上場中に比べて売却にかかる時間と労力が格段に増します。 また、売却価格の算定基準も明確ではなく、適正価格を自分で交渉する必要があるため、専門家のサポートを得ることが現実的な対応となります。

株主が取るべき選択肢と対応策

テンダーオファーへの応募を検討する

非公開化が発表された際、株主が最初に検討すべき行動がTOB（テンダーオファー）への応募です。 TOBでは、市場価格を上回る価格での売却機会が与えられるため、多くの場合、応募することが合理的な選択肢になります。

応募を検討する際のチェックポイントを以下に整理します。

チェックポイント	確認内容
買付価格の水準	市場価格に対するプレミアムの大きさ（目安：30%以上）
株価算定書の内容	第三者機関の算定レンジとTOB価格の関係
特別委員会の意見	買付価格が公正かどうかの意見表明内容
TOB成立条件	最低買付数が設定されている場合、TOB不成立リスク
応募期間	通常20〜30営業日程度（延長もあり）

応募するかどうかの判断は、あくまでも提示価格の妥当性が根拠となるべきです。 「発表前から長期保有しており含み益が大きい」「今の価格より高くなりそうだ」といった期待のみに基づく判断は危険です。スクイーズアウトが予定されている場合は最終的に強制取得されるとはいえ、上場廃止後の売却は手続きが煩雑になるため、なるべく上場中に応募を完了させるほうがスムーズです。

株主としての権利行使の方法

株主総会での議決権行使

非公開化の手続きの中で、株主総会が開催される場合があります。例えば、全部取得条項付種類株式への変更や、組織再編（合併・会社分割など）に際しては株主総会の特別決議が必要です。 この場面で議決権を行使して反対意思を示すことは、株主に認められた正当な権利です。

特別決議が可決されるには、議決権の3分の2以上の賛成が必要です。すでにTOBで大株主が過半数を超える議決権を持っている場合、反対しても否決には至らないことが多いのが現実です。しかし、議決権行使で反対票を投じることは「株式買取請求権」の行使要件を満たすために重要な手順となります。

株式買取請求権とは、組織再編などに反対する株主が、会社に対して「公正な価格」での株式買取りを請求できる権利です（会社法116条・785条など）。提示された価格の妥当性に疑義がある場合には、弁護士に相談したうえで、裁判所に適正価格の決定を申し立てることができます。なお、この申立ては組織再編等の効力発生日から60日以内に行う必要があり、期限を過ぎると権利を行使できなくなる点に注意が必要です。

株主代表訴訟の提起

経営陣が非公開化を通じて自己の利益を不当に優先させたと考えられる場合（例：MBOで株主に損害を与えた）、株主は株主代表訴訟（会社法847条）を提起できます。 これは、取締役が会社に対して負う善管注意義務・忠実義務に違反したと認められる場合に、株主が会社に代わって取締役の責任を追及する手続きです。

提訴のハードルは高く、会社に実際の損害が発生していることや、取締役の行為との因果関係を証明する必要があります。また、訴訟を起こすためには、事前に会社に対して訴訟提起を請求し（60日経過後も会社が動かない場合に株主が提訴できる）、一定の手続きを踏む必要があります。 現実的には、弁護士との綿密な相談が不可欠であり、費用対効果を慎重に検討したうえで判断することが重要です。 個別のケースに該当するかどうかは法的判断が伴うため、必ず専門家に確認してください。

上場中に売却した場合の税務上の影響と注意点

譲渡損益の損益通算について（上場株式売却時）

上場中に株式を売却して利益（譲渡益）が生じた場合、その利益には20.315%（所得税15.315%＋住民税5%）の税金が申告分離課税として課せられます。

一方、売却によって損失（譲渡損）が生じた場合は、同じ年に生じた上場株式等の譲渡益や配当所得（申告分離課税を選択したもの）との損益通算が可能です。損益通算後にもなお損失が残る場合、確定申告を行えば翌年以降3年間にわたって繰越控除（繰越損失の控除）を適用できます。

具体的な損益通算の例を以下に示します。

収支項目	金額
A株（上場株）の譲渡益	＋100万円
B株（上場株）の譲渡損	▲60万円
損益通算後の課税所得	40万円
課税額（20.315%）	約81,260円

このように、上場中に売却した場合は損益通算の恩恵を受けながら税負担を最小化できます。 特定口座（源泉徴収あり）を利用している場合、証券会社が自動的に損益通算を行うため確定申告不要になるケースも多いです。 TOBへの応募や市場での売却を上場廃止前に済ませることには、税務上のメリットもある点を覚えておいてください。

上場廃止後は損益通算の適用範囲が変わる点に注意

上場廃止後に株式を売却した場合、税務上の取り扱いが上場株式とは大きく異なります。 上場廃止後の株式は「一般株式等（非上場株式等）」に分類されるため、上場株式等の譲渡損益とは別の区分で課税が行われます。

具体的には、以下のような制限が生じます。

一般株式等の譲渡損は、上場株式等の配当・譲渡益との損益通算が不可（国税庁No.1463・1465により、それぞれ異なる申告分離課税の区分となるため）
一般株式等の譲渡損の繰越控除は、原則として認められません（エンジェル税制対象の特定中小会社の株式等、一定の例外を除く）
一般株式等の損益は、同じ「一般株式等」の譲渡益としか相殺できない

なお、上場廃止後に株式が破産・清算結了・会社更生・民事再生等によって無価値化した場合、特定管理口座で保有している株式については、一定の要件を満たせば取得価額を「みなし譲渡損失」として損益通算できる特例があります（租税特別措置法37条の11の2）。ただし、この特例はあくまで株式が無価値化した場合に適用されるものです。スクイーズアウトのように対価が支払われる形で株式が取得された場合は、通常の一般株式等の譲渡損として処理されます。いずれの場合も税務処理は複雑なため、税理士への確認が必須です。

「急いで売却しなくても大丈夫」と安易に考えて上場廃止を迎えると、後から損益通算の恩恵を受けられなくなるリスクがあります。 非公開化の発表があった段階で、売却タイミングと税務上の影響を早めに税理士に確認することをすすめます。

専門家への相談を早めに検討する

非公開化に際して株主がとるべき対応は多岐にわたります。税務・法律・株価算定など、専門知識が必要な場面が多く、素人判断で進めると後から取り返しのつかないミスにつながることがあります。

相談すべき専門家と、それぞれの活用場面を以下に整理します。

専門家	主な活用場面
税理士	譲渡損益の税務処理、損益通算の可否の確認、確定申告のサポート
弁護士（M&A専門）	買付価格の妥当性の検討、株式買取請求権の行使サポート、株主代表訴訟の相談
ファイナンシャルアドバイザー	株価算定書の内容確認、TOBへの応募判断の相談
証券会社（担当者）	TOBへの応募手続き、上場廃止後の株式移管・売却手続きの案内

非公開化の発表から上場廃止までの期間は数ヶ月と短いことが多く、早期に動き始めることが肝要です。 株式買取請求権の行使期間は組織再編の種類によって起算点が異なる場合があり（例：新設型組織再編の場合は「通知・公告から20日以内」など）、詳細は手続きの内容によって変わります。期間の計算を自己判断することは危険ですので、必ず早い段階で弁護士や税理士に確認してください。

株式非公開化の手法と法的手続きの流れ

主な手法：MBO・LBO・TOBの概要

株式非公開化を実現するための手法は複数あります。代表的なものをまとめると以下の通りです。

MBO（マネジメント・バイアウト） 現在の経営陣が自ら買収主体となり、既存株主から株式を買い取って経営権を取得する手法です。経営陣は「会社の将来を誰より知っている立場」にあるため、自分たちで経営を引き継ぎたいという動機から実施されます。 MBOの場合、経営陣と既存株主の間の利益相反が最も大きくなりやすい手法です。特に「実際の企業価値を知っている経営陣が、株主に対して低い価格でTOBを行う」という問題が指摘されており、特別委員会の設置や独立した株価算定が義務づけられるケースが多いです。

LBO（レバレッジド・バイアウト） 買収先企業の資産やキャッシュフローを担保として金融機関から資金を調達し、その資金で企業を買収する手法です。 買収者が自己資金の何倍もの買収金額を実現できる「レバレッジ効果」が特徴です。 PEファンドによる企業買収で多く用いられ、買収後は企業価値を高めてから売却（またはIPO）することで利益を回収します。借入金の返済が企業の財務を圧迫するリスクがあるため、安定したキャッシュフローを持つ企業が対象になりやすいです。

TOB（公開買付け） MBOやLBOの実行手段として、あるいは単独の買収手段として用いられます。株主に対して「この価格で株式を買い取ります」と公開で申し出る手続きであり、非公開化を目指す場合のほぼすべての案件でTOBが活用されます。 TOBの条件（買付価格・期間・最低買付数など）は、金融商品取引法の規定に基づいて公告されます。

スクイーズアウトを活用した2段階買収の流れ

非公開化の実務では、「TOB→スクイーズアウト」という2段階買収が標準的なスキームとして定着しています。この流れを図解すると以下のようになります。

【第1段階：TOBによる株式の集約】 買収者が一般株主に向けてTOBを実施し、目標とする持株比率（通常は3分の2以上または90%以上）を目指して株式を買い集めます。 TOBが成立すれば、買収者は大株主としての地位を確立します。

【第2段階：スクイーズアウトによる完全子会社化】 TOBで90%以上を取得できた場合は、会社法179条に基づく「特別支配株主の株式等売渡請求」を活用します。株主総会決議不要で残存株主全員の株式を取得でき、手続きが迅速です。

TOBで66.7%以上・90%未満にとどまった場合は、以下のステップでスクイーズアウトを進めます。

株主総会の特別決議で「全部取得条項付種類株式」への変更を承認する
会社が全部取得条項付種類株式を全て取得し、残存株主には取得対価（現金等）を交付する
残存株主の持株はゼロになり、会社が100%子会社化される

この2段階買収が完了した時点で、上場廃止手続きが正式に完了し、非公開会社として再スタートします。 株主にとっては、第2段階のスクイーズアウト実行前に何らかの対応（TOBへの応募・市場売却・価格異議申立て）を取り終えることが重要です。

会社法に基づく法的手続きのポイント

株式非公開化は、会社法・金融商品取引法の規定に基づいて厳格な手続きのもとで進められます。 株主として最低限知っておくべき法的ポイントを以下に整理します。

① 公開買付届出書の提出と閲覧（金融商品取引法27条の3以下） TOBを実施する場合、買付者は金融庁に公開買付届出書を提出し、株主は内容を閲覧できます。届出書には、TOBの目的・買付価格の算定根拠・企業価値算定書・特別委員会の意見書などが記載されています。

② 特別委員会の設置 利益相反が生じるMBOなどでは、社外取締役を中心とした特別委員会の設置が東証のガイドラインで求められています。特別委員会は、買付価格の公正性について意見を表明します。

③ 株式買取請求権の行使期間 組織再編に反対する株主が株式買取請求権を行使できる期間は、組織再編の効力発生日の20日前から効力発生日前日までが原則です（会社法785条など）。ただし新設合併等の場合は「通知・公告から20日以内」と起算点が異なります。期間を過ぎると行使できなくなるため、手続きの種類を早期に確認することが必要です。

④ 取得価格決定の申立て（裁判所への申立て） スクイーズアウトの際に提示された価格が不当に低いと判断した場合、株主は裁判所に対して「取得価格の決定」を申し立てることができます（会社法172条など）。この申立ては、全部取得条項付種類株式の効力発生日から20日以内に行う必要があります。

株式非公開化の国内外の主な事例

成功事例：すかいらーく・デル・テクノロジーズ

【すかいらーくの事例：非公開化から再上場へ】 すかいらーくホールディングス（ファミリーレストランチェーン）は、2006年にMBOによって非公開化を行いました。当時、ガスト・バーミヤン・夢庵などを展開する同社は、上場企業としての株主プレッシャーのもとで短期的な利益確保を優先せざるをえず、抜本的な改革が進みにくい状況にありました。非公開化後、店舗の大規模なスクラップアンドビルド・メニューの刷新・業務効率化などを断行し、財務体質を大幅に改善しました。その後、2014年に東証1部（現プライム市場）へ再上場を果たしました。ただし再上場後の時価総額は約2,219億円と、上場廃止直前の約2,944億円を下回っており、「企業価値の回復」という観点では評価が分かれる事例でもあります。それでも「非公開化は終着点ではなく、経営改革を経て再び市場へ還ってくる手段にもなりうる」という教訓を示した代表的な事例です。

【デル・テクノロジーズの事例：PC不況を乗り越えた変革】 米国のデル（Dell Inc.）は、2013年に創業者マイケル・デルとPEファンドのシルバーレイク・パートナーズにより非公開化されました。当時のデルは、スマートフォン・タブレットの台頭によるPC市場の縮小という構造的な逆風にさらされており、四半期ごとの業績プレッシャーのもとでは長期的な事業転換が進みにくい状況でした。非公開化によって短期的な株主プレッシャーから解放されたデルは、エンタープライズ向けのサーバ・ストレージ・クラウドサービスへの事業転換を加速させます。 2016年にはデータストレージ大手のEMCコーポレーションを約670億ドル（2015年10月時点の為替換算で約8兆円）という規模で買収し、2018年12月にデル・テクノロジーズとしてニューヨーク証券取引所（NYSE）へ再上場を果たしました。非公開化を戦略的変革の「触媒」として活用した好例といえます。

課題が浮き彫りになった事例：レックスHD・東芝・西友

【レックスホールディングスの事例：スクイーズアウトをめぐる価格決定申立て】 牛角などの飲食チェーンを展開していたレックスホールディングス（レックスHD）は、2007年にMBOによる非公開化を実施しました。経営再建を目的とした非公開化でしたが、このとき実施されたスクイーズアウトで提示された取得価格（1株23万円）が不当に低いとして、一部の株主が反発しました。株主は会社法172条に基づく「取得価格決定の申立て」を裁判所に行い、東京高裁はTOB公表前6ヶ月の市場平均株価に20%のプレミアムを加えた1株約33万6,966円を適正価格と決定し、最高裁でも確定しました。 この事例は、MBOにおける「経営陣と株主の利益相反」が顕在化した典型例として、その後の規制強化や特別委員会設置義務化に影響を与えました。

【東芝の事例：74年の上場に幕を下ろした名門企業】 1875年に田中久重が東京・銀座に工場を創設したことを起源とする東芝は、2023年にJIP（日本産業パートナーズ）を中心とする国内企業・金融機関コンソーシアムによる非公開化TOBが成立し、東証への上場から74年に及ぶ上場に終止符を打ちました（上場廃止：2023年12月20日）。背景には、2015年に発覚した大規模な不正会計問題（不正計上額は1,500億円以上、課徴金は約73億7,350万円）と、その後の米原子力事業での数千億円から1兆円超に上るとも報じられた巨額損失がありました。アクティビスト株主との関係が長年にわたって緊張状態にあり、経営の安定化には非公開化しかないという判断に至ったとされています。 東芝の事例は「財務危機・ガバナンス問題・アクティビストとの対立」が複合したことで非公開化が選択された、複雑な背景を持つケースです。

【西友の事例：親会社変更と非公開化の限界】 スーパーマーケットチェーンの西友は、2008年に米ウォルマートの完全子会社化により非公開化されました。ウォルマートは日本市場での効率的な経営再建を目指しましたが、国内競合との価格競争や消費者行動の違いへの対応に苦慮し、業績改善は限定的にとどまりました。結果として2020年にウォルマートは西友を売却することを決定し、2021年にはKKR（米PEファンド）と楽天グループへの売却が完了しています。西友の事例が示す教訓は、非公開化そのものが経営改善を保証するわけではなく、外部環境への対応力と明確な戦略がなければ成果につながらないということです。

事例から学ぶ株主への影響と教訓

国内外の事例を振り返ると、株主への影響について以下の教訓が浮かび上がります。

教訓①：非公開化発表は「売り時」ではなく「判断時」 すかいらーくの再上場事例が示すように、非公開化後に企業が存続・再上場するケースもあります。しかし、西友のように非公開化後に売却・再編が繰り返されるケースでは、一般株主にとっての「出口」はTOBへの応募しかなかったといえます。 TOB価格の妥当性を客観的に評価する力を持っておくことが、投資家としての重要なスキルです。

教訓②：利益相反には常に注意を払う レックスHDの事例が示したように、MBOにおける価格設定は必ずしも株主に有利ではありません。特別委員会の意見書を鵜呑みにせず、独立した第三者機関の算定書を自分でも確認することが大切です。

教訓③：上場廃止前に行動することが鉄則 東芝・西友・すかいらーく、いずれのケースでも、一般株主が株式を整理できる機会はTOB期間中に限られていました。上場廃止後に「売りたかった」と後悔しても手遅れです。 「まだ大丈夫」と先送りにすることが最もコストの高い判断になりえます。

株式非公開化・少数株式の問題でお困りの方は、株式会社繁栄少数株Laboへご相談ください

保有株の企業が非公開化すると発表された、あるいはすでに上場廃止になってしまい、株式の扱いに困っている――そうした状況は、個人の投資家だけでなく、非上場会社の少数株主にとっても決して他人事ではありません。非公開化後の株式は流動性が極めて低く、売りたくても売れない状態が続くケースがあります。スクイーズアウトで強制取得された価格が妥当かどうかわからない、上場廃止後の株式をどう処分すればいいかわからない、という声は少なくありません。

「保有株が非公開化・上場廃止になり、どう対応すればよいかわからない」「スクイーズアウトで提示された価格が低すぎる気がするが、誰に相談すればいいかわからない」「上場廃止後に株式が手元に残っており、売却や整理を検討したい」「非上場株式・少数株式を保有しているが、換金や承継の方法を知りたい」

株式会社繁栄が運営する少数株Laboでは、非上場株式・少数株式に関するご相談を幅広く承っています。 上場廃止後の株式売却、スクイーズアウト対応、非上場株式の換金・承継・整理など、個々の状況に応じた最適な対応策をご提案します。非上場株式・少数株式の取り扱いに関する豊富な解決実績をもとに、お客様一人ひとりの事情に合わせたサポートを一貫して提供しています。

非上場株式・少数株式に関するお悩みは、まずはお気軽にお問い合わせください。初回のご相談は無料で承っています。専門家が丁寧にお話をお伺いし、最善の対応策をご提示します。

まとめ｜株式非公開化で株主が知っておくべきこと

この記事では、株式非公開化の仕組みから株主の株がどうなるか、具体的な対応策まで、幅広く解説してきました。最後に、株主として特に覚えておくべき要点を整理します。

① 非公開化は「企業の戦略的選択」であり、「企業の終わり」ではない 非公開化は、経営改革や長期成長戦略のための手段として選ばれることが多く、再上場につながるケースもあります。ただし株主にとっては、株式の流動性が失われるという現実的なリスクが伴います。

② TOBへの対応が株主の最優先事項 非公開化発表後は、TOBの買付価格の妥当性を確認し、応募するかどうかを早期に判断することが求められます。上場廃止前に行動を終えることが、税務上・手続き上いずれの観点からも最善の選択です。

③ スクイーズアウトで強制取得されても、価格への異議申立ては可能 TOBに応じなかった場合でも、スクイーズアウトで強制取得される可能性があります。提示価格の妥当性に疑義がある場合は、弁護士に相談したうえで裁判所への申立てという法的手段が残されています。

④ 上場廃止後の税務処理は別物と考える 上場中の売却と上場廃止後の売却では、損益通算の適用範囲が大きく異なります。税務上の不利益を避けるためにも、上場廃止前に売却を完了させ、不明な点は税理士に確認することをすすめます。

⑤ 早めの専門家相談が最大のリスクヘッジ 税理士・弁護士・ファイナンシャルアドバイザーへの相談は、コストに見合う価値があります。特に保有額が大きい場合や、スクイーズアウトの価格に疑義がある場合は、迷わずプロに頼ることが賢明です。

株式投資において、非公開化は「まさか自分の保有株が対象に」と思いがちな出来事ですが、現実には中小型株を中心にけして珍しくない出来事です。この記事を通じて、万が一の場面でも冷静に判断できる知識の土台が築けていれば幸いです。保有株の動向を注視しながら、適切な情報収集と早めの対応を心がけていただければと思います。

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